Une file plus que passionnante par les points de vue et idées échangées. Pour compléter certains angles ci-joint quelques éléments :
- Il est clair que le positionnement géographique de joue pas en faveur de PSA (à court terme). Toutefois n’oublions pas que, même si la présence en chine peut paraitre faible pour le moment, (PSA, via sa filiale DPCA a 3,4% de part de marché et vendu, en 2011, 404000 véhicules, cela représente quand même environ 20% des immatriculations réalisées par PSA en Europe - 2045000 immatriculations en Europe - part de marché de 13,3%) cette filiale est mise en équivalence dans les comptes consolidés donc ni le CA, ni l’Ebitda des ventes en Chine ne sont réflétées dans le compte de résultat consolidé de PSA (on a juste la quote part de résultat net). Les titres sont pour environ 800M€ dans les comptes et la Q/P de résultat net 2011 est de +153 M€. La valeur de cet actif n’est peut être pas totalement appréhendée dans la capi boursière actuelle du Groupe de 2,3Mds.
- Les valorisations des participations sont-elles appréciées à leur juste valeur par Mr Marché au jour d’aujour’hui dans la valeur de PSA ? : question difficile !. CarpeDiem dans un post plus haut cite une valeur de 600M€ pour Faurecia (ie quote part de PSA à 57%) et de plus d’un milliard si on intège Gefco et Banque PSA. Faurecia en 2011 c’est 1,1Mds€ d’Ebitda (contribution nette à l’Ebitda Groupe PSA), environ 0,65 Mds€ de capex et environ 1,2 Mds€ de dettes nettes pour une capi boursière de 1,4Mds€ (multiple d’Ev de 2,5x) ; cette valeur de 1,4Mds (Q/P de PSA : environ 800 M€) peut paraître faible (toutefois cette société a fait des pertes opérationnelles par le passé et est en phase de redressement depuis 2 ans). Gefco je n’ai pas fait beaucoup de recherche mais c’est 200M€ d’Ebitda (contribution nette à l’Ebitda Groupe PSA) et PSA espère retirer un minimum de 500 M€ de sa vente (ce qui peu paraître prudent). Si on exclut la valeur de banque PSA, rien que pour Faurecia et Gefco on arrive à 1,3Mds€ minimum vs une capi PSA de 2,3Mds€ ; cela ne fait vraiment pas cher le Groupe PSA - branches automobile et banque. Il existe peut être une marge de sécurité au cours actuel.
- Risque de faillite ? : difficile à dire beaucoup de facteurs (internes et externes) peuvent jouer favorablement et défavorablement. Toutefois, le Groupe a-t-il les reins et le cash suffisant pour passer la crise? Globalement, à fin décembre 2011, le Groupe a 6,5Mds€ de cash equivalents et 9,8Mds€ de dettes avec une maturité étalée sur la dette LT : en 2012 : 0,2 Mds€, en 2013 : 1,5 Mds€ à rembourser, en 2014 : 1,8 Mds€ (dont 0,62Mds€ pour Faurecia : 50% de sa dette); Le Groupe, hors Faurecia dispose de ligne de crédits confirmées jusqu’en juillet 2014 pour 2,4 Mds€ (non tirées au 31/12/2011). Le financement du plan social annoncé n’est pas un problème en soi (sans doute entre 240 et 500 M€ de coût social, hors actifs-usines - avec un pay-back possible à 2/2,5 ans).
Si on prend un peu de recul, le PDG du Groupe a annoncé que le groupe "brule" environ 200M€ de cash par mois depuis mi-avril 2012 et que le ROC de la branche automobile serait en perte de (700) M€ sur le premier semestre 2012 (publication des semestriels le 25/07/2012).
En ayant une approche prudente sur 2012, en doublant la perte sur l’année et en considérant un ROC nul sur toutes les autres activités (rappel : en 2011 : ROC du Groupe = 1,3Mds€ dont (0,1) Mds€ pour l’auto, 0,65Mds pour Faurecia, 0,2 Mds€ pour Gefoc, le reste c’est la banque) ; on arrive à un Ebitda de 1,6Mds€ au niveau du Groupe (-1,4Mds€ auto + 0 pour les autres activités + 3 Mds€ d’amortissements), ce qui parait faible (note ce n’est pas une anticipation de résultat, juste un cas que je juge dégradé et qui n’engage que moi et personne d’autre). si on suppose une dégradation du BFR de la même ampleur qu’en 2011 (-1,1Mds€), des capex pour (3,0Mds€ à 3,5Mds€ - déjà 1,4Mds€ de capex fermes engagés dans le hors bilan à fin décembre 2011 et 1,2Mds€ de charges capitalisées régulièrement en 2010 et 2011), une cession de Gefco pour 0,5Mds, un plan social pour (0,5)Mds et (1,0) Mds de cash flows de financement (0,2Mds€ de rbt de dette, 0,3Mds d’intérêts financiers et 0,5Mds "d’autres" (250 M de dividendes en 2010 et 2011). En considérant ces hypothèses, on arrive fin 2012 à une consommation de cash net de (3,4) à (3,9) Mds€, absorbable par la trésorerie du Groupe, sans tirer sur les lignes de crédits confirmées.
Sur ces hypothèses, fin 2012 on aurait potentiellement une tréso nette de 2,6 à 3,1Mds€ (6,5-3,4 à -3,9) et une dette brute de 9,6Mds (9,8-0,2), soit une dette nette de (6,5 à 7,0) Mds € pour un Ebitda de l’ordre de 1,6Mds (vraiment faible). Sur la base de la capi boursière actuelle cela veut dont dire un multiple inférieur à 5,5x (Ev/Ebitda) pour valoriser le groupe, ce qui peut paraître peu (Renault est à plus 8x).
Je pense (avis personnel) qu’en en 2012 le risque de faillite paraît faible, en 2013 et 2014 c’est plus difficile à dire mais la Groupe possède des lignes de crédits confirmées significatives pour passer 2013 et en 2014 il faudra peut être rallonger un peu la maturité (refinancement ou émission obligataire).
Comme JB0660, je pense que la marge de sécurité est difficilement appréhendable et peut être plus faible qu’il n’y paraît mais je pense qu’il en existe une ;
Comme Thomz, je pense que l’investissement mérite vraiment réflexion.
Il s’agit d’une situation du type "recovery", en partie à cause du caractère cyclique, prime à la casse, crise économique etc…et que le risque est bien présent mais pour moi le risque d’une faillite à court terme, à tout le moins sur 2012 paraît faible (sur 2013 et 2014, il faudrait que les ventes dévissent vraiment fortement pour mettre en faillite le Groupe). En tout cas l’horizon de retour à de meilleurs critères de valorisation par le marché doit sans doute être positionné pas avant 2014 / 2015.
J’attends la publication des semestriels le 25 juillet pour décider de prendre une petite ligne ou pas ; je pense que le marché peut encore corriger. C’est sans doute risqué et comme le dit IH sans doute pas un investissement value/GARP mais il n’y a pas si longtemps (moi qui n’achete pas Peugeot), je me faisais la réflexion que je trouvais leurs modèles de mieux en mieux (et la DS est top je trouve - pour la gente féminine !).
Choix difficile mais au combien intéressant d’un point de vue réflexion.
Un message long mais pour essayer de donner des angles différents à la discussion.
PS : je n’ai pas d’actions Peugeot à ce jour, ni Faurecia, à l’heure ou j’ai écrit ce post (16/07/2012)
Dernière modification par BearBullCarpeDiem (17/07/2012 09h11)
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